屋漏偏逢連夜雨，在市場對馬棕9月表需大降帶來的擔憂尚未緩解，APEC中美元首會晤引致的風險偏好下滑尚未回升之際，MPOA預估馬棕10月前20日高達10.77%，超預期的增產幅度再度給予棕櫚油多頭迎面一擊。市場擔憂前期充沛降雨及外勞持續恢復是促成馬棕10月高產的主因，對較好產量的線性外推預期引發對馬棕后續累庫的擔憂，直接促成了棕櫚油01在60日均線的破位，市場風聲鶴唳。

　　然而，馬棕超好的產量表現或難有太好延續性。不論是勞動力還是前期降雨，都不足以支撐馬棕未來持續好的產量表現。而在東馬9月中上旬經歷強降雨甚至洪澇，影響棕櫚油收獲的背景下，我們認為馬棕10月前20日的產量異常高的增幅更重要的原因是9月同期產量的低基數效應。馬棕9月下旬收獲情況隨降雨減弱而好轉，預計將有助于其10月全月產量增幅縮窄，或隨后削弱市場對馬棕產量預期大幅上修的擔憂。另需關注的是，印尼棕櫚油產量在政府大力度打擊非法種植園的背景下面臨較大風險，影響或在未來幾個月逐漸顯現。印棕供需矛盾大于馬來西亞，對棕櫚油后市不宜看得太悲觀，短期關注P01在9000-9060附近支撐表現。

　　一、馬棕10月前20日產量超預期，打壓棕櫚油多頭情緒

　　SPPOMA預計馬棕1-20日產量較上月同期增2.71%，原本市場預期馬棕10月產量會像SPPOMA預估的那般環比溫和增長，但卻被MPOA超高的階段性產量預估打破。MPOA預計馬棕10月1-20日產量較上月同期增10.77%，其中馬來半島增4.54%，沙巴增21.99%，沙撈越增16.69%。超預期的增幅令市場不得不重新評估馬棕產量，由此帶來的后續產量及庫存調增預期直接促成了P01在60日線的破位，棕櫚油市場一度風聲鶴唳。

　　然而，馬棕10月前20日超預期的產量增幅主要來自沙巴及沙撈越異常高的產量表現，其延續性有待觀察，單憑階段性產量表現較高就去上修或有些操之過急。9月中上旬沙巴及沙撈越經歷了強降雨甚至洪澇，棕櫚油收獲節奏受到了較大影響，低基數效應在某種程度導致了這些地區在本月同期超高的產量增長幅度。馬棕9月下旬收獲情況隨降雨減弱而好轉，產量基數回升預計將有助于其10月全月產量增幅縮窄，或隨后削弱市場對馬棕產量預期大幅上修的擔憂，保持關注。

　　當然，目前的市場也有認為馬棕10月產量表現好有其自身的積極因素，如馬來西亞東部今年1季度充沛的降雨為年末的潛在高產奠定了基礎，且外勞的持續恢復及增長確保了成熟果實能被及時高效地收割。馬棕好于預期的10月階段性產量是天氣擾動的結果還是此前多重因素的厚積薄發，需要時間驗證，這對短期棕櫚油走勢不利，P01在偏差市場氛圍下或有再度趨向9000-9060支撐的可能性。

　　不過，即便馬棕10月產量增長有自身的積極因素，其較好的產量表現也恐難有太好延續性。勞動力對產量的約束更多集中在產量高峰期，隨著季節性減產即將開啟，產量潛力下滑將令勞動力恢復的影響被弱化。此外，今年4月以來沙巴及沙撈越油棕產區的降雨明顯轉差，5-8月甚至出現干旱的情況；馬來半島油棕主產區1季度的整體降雨本就不算太好，在4月降雨短暫增多后，5-8月的降雨也出現了偏少的情況。前期降雨對年底至明年1季度的馬棕產量并不算有利，為此我們很難因單月產量表現超預期就線性外推后續月份產量也將超預期。

　　二、中長期棕櫚油產量前景面臨諸多不利，印棕供需矛盾更大

　　除掉天氣對短中期的產量擾動，中長期的東南亞棕櫚油產量前景面臨諸多不利，仍構成棕櫚油潛在利多。

　　因老樹翻種率不足及種植面積下滑，馬來西亞棕櫚油已經出現明顯的增長瓶頸，隨著去年勞動力改善的影響減退，2026年面臨小幅的產量同比下滑壓力。印尼棕櫚油表現亦不樂觀，除了翻種率不足導致的樹齡老化及產增放緩之外，大量非法種植園的罰沒及移交也引發了對其后續產量的擔憂。

　　本周路透最新報道稱，目前印尼政府已罰沒370萬公頃油棕種植園，其中150萬公頃被移交給國有企業Agrinas進行管理，其管理能力的不足對未來的棕櫚油單產不利。相關負責人表示，這些種植園在國家控制下面臨著不確定的未來，每月的FFB產量已經從典型的80-100噸驟降至23噸。該影響或逐漸從印棕4季度產量有所顯現。

　　在印尼政府此次打擊非法種植園的行動中，合計500萬公頃油棕種植面積受到審查，占總種植面積的30%，對應棕櫚油產量1500萬噸以上。因擔憂未來存在被罰沒的風險，印尼三大棕櫚油生產商表示他們已經縮減了化肥的使用和在有被罰沒風險地區的日常維護，這些措施可能會對壓低未來的棕櫚油產量表現。

　　問題還不僅在于此。在傳統市場出口轉弱的背景下，印尼繼續提高生物柴油摻混率的意愿較強，B40成功實施后，明年下半年實施B50被提上日程。根據印尼能礦部預估，全年實施B50將需約2010萬千升PME摻混需求，較B40的1560萬千升顯著增長。即便B50于明年四季度實施，對應的棕櫚油需求同比增量也將高達100萬噸左右，將顯著收縮印尼棕櫚油國內供需。

　　印尼政府正想方設法解決B50落地過程中的技術、產能、資金及原料供應的問題，通過調整DMO比例來保障原料供應，通過提高棕櫚油產品出口levy來籌集更多資金，均被納入考量，這令未來的印尼出口政策面臨風險。即便印尼出口政策調整可能不會很快出現，在未來印尼棕櫚油產增放緩及需求增長預期下，我們預計相關產業囤貨待漲的意愿將有所增多，低價銷售的意愿也將相應降低，這預計將限制棕櫚油價格下行空間。

　　綜合來看，在馬棕階段性產量超預期的沖擊下，短期棕櫚油多頭情緒受抑制，盤面或維持偏弱表現，關注P01在9000-9060附近支撐表現。不過，在印尼政府較強的B50推進決心下，我們預計未來印尼棕櫚油的供需矛盾將比馬來西亞更大。在多因素導致棕櫚油中長期產量前景轉弱，但需求前景受到印尼積極的生物柴油政策支撐的背景下，棕櫚油中長期供需趨緊將有助于其中長期價格重心上移，但該邏輯的兌現需要時間。在印尼產量問題暴露或出口政策調整前，棕櫚油價格的強勢上漲或暫難出現，需要耐心等待。